«Робоэдвайзинг не черный ящик»
Генеральный директор УК «ФинЭкс Плюс» Олег Янкелев — о том, как устроен бизнес по продаже биржевых фондов, почему частные инвесторы не будут активно торговать и чем рискуют любители ОФЗ
Рынок управления активами в мире сформирован двумя противоборствующими лагерями — сторонниками активного и пассивного управления. Одни считают, что в жизни портфеля надо принимать деятельное участие — покупать и продавать отдельные бумаги или сектора, для того чтобы заработать больше рынка. Вторые, напротив, полагают, что простое следование за бенчмарком (например, фондовым индексом какой-либо страны) обеспечивает в долгосрочной перспективе доходность выше, чем у активно управляемых портфелей. Аргументов достаточно и у тех и у других, но на сегодняшний день пассивное инвестирование, похоже, побеждает. По крайней мере, об этом говорит динамика роста активов в ETF — exchange traded funds, торгуемых на бирже фондах, которые чаще всего повторяют какой-либо индекс. ETF — квинтэссенция пассивного управления. Они как минимум в десять раз дешевле для инвесторов (за счет низкой комиссии за управление), их можно купить или продать с обычного брокерского счета на бирже — как обыкновенную акцию или облигацию. В прошлом году активы ETF по всему миру достигли впечатляющих 5 трлн долларов против 1,77 трлн в 2012 году.
В России история ETF начинается с апреля 2013 года, когда на Мосбирже начал торговаться FinEx Tradable Russian Corporate Bonds UCITS ETF — он повторял индекс Bloomberg Barclays ликвидных российских корпоративных еврооблигаций. И вот теперь темой биржевых фондов заинтересовались такие крупные институты развития, как Российский фонд прямых инвестиций (РФПИ) и госкорпорация
ВЭБ.РФ. ВЭБ.РФ и РФПИ планируют войти в капитал (в размере до миллиарда рублей) проекта Robo+ETF, развитием которого с 2012 года занимается международная финансовая группа FinEx — крупнейший в России ETF-провайдер, основанный несколькими энтузиастами пятнадцать лет назад. Один из них — Саймон Люр, в прошлом один из руководителей глобального прайм-брокериджа Morgan Stanley, стоявший у истоков ETF-индустрии — в частности, бизнеса крупнейшего ETF-провайдера в мире, компании iShares (семейство нескольких сотен биржевых фондов c суммарными активами под управлением более триллиона долларов, сейчас принадлежит BlackRock, а когда-то возникло в недрах Morgan Stanley). Основатели, они же менеджеры, являются сегодня основными акционерами FinEx.
FinEx зарегистрирована в Великобритании, Ирландии и России, а ее ETF (также зарегистрированные в Ирландии) свободно торгуются на Мосбирже. На сегодняшний день у FinEx 14 фондов на различные классы активов (золото, американские и российские индексы акций, акции Китая, индекс казахстанской биржи KASE и др.). В июне 2019 года в фондах FinEx было аккумулировано активов на сумму около 240 млн долларов.
Старший партнер FinEx Capital Management LLP и генеральный директор УК «ФинЭкс Плюс» Олег Янкелев рассказал «Эксперту» о планах компании, а также о том, почему индексные фонды и робоэдвайзинг должны победить на рынке управления активами.
— Соглашение с ВЭБ.РФ и РФПИ было подписано на Петербургском международном экономическом форуме. Насколько мы понимаем, это первый шаг. Каким будет дальнейшее движение?
— Документ, о котором идет речь, — фактически соглашение о намерениях, которое определяет базовые условия вхождения двух институтов развития, ВЭБ.РФ и РФПИ, в капитал проекта RoboETF. На этом этапе мы можем говорить, что стороны войдут в наш проект на паритетных основаниях.
Мы находимся в процессе согласования с будущими акционерами того, как именно они будут входить. РФПИ исторически больше нацелен на инвестирование в международную инфраструктуру, и у него более свободный мандат. У ВЭБа мандат более локальный.
Миллиард рублей — сумма инвестиций в проект. Финальное распределение долей первоначальных инвесторов и менеджмента и, соответственно, новых акционеров будет получено в результате окончательного due-dilligence.
— После того как ВЭБ и РФПИ войдут в капитал, останется ли у менеджмента контроль над компанией?
— Да, контроль останется. Все средства, которые поступят от инвесторов, будут направлены на дальнейшее развитие ETF-платформы FinEx и робоэдвайзингового бизнеса в целом. Это будет Cash-in.
— Будут ли какие-то изменения в стратегии и планах с учетом новых инвесторов?
— Скорее станет несколько проще реализовывать инициативы, которые мы планировали. В первую очередь это касается международной экспансии. У нас в пайплайне в части робоэдвайзинга в планах стоят Казахстан и Белоруссия. РФПИ дает нам дополнительный импульс развития нашего проекта в азиатском регионе, в первую очередь в Китае.
Бизнес автоматического управления активами — это тренд, который активно идет сейчас и на развитых, и на развивающихся рынках. Потому что робоэдвайзинг дает возможность существенно демократизировать инвестиционные услуги. И закрыть так называемый эдвайзер — гэп, когда у вас есть клиенты, у которых не очень большой чек, и эффективно обслуживать их традиционными способами просто невозможно.
— Каковы ваши планы относительно России на ближайшие три года?
— Мы будем продолжать развитие тех проектов, которые у нас уже запущены. ETF, в отличие от российских инструментов коллективных инвестиций, — это продукты, которые не продаются, а покупаются инвесторами. Традиционные же ПИФы продаются через розничные сети банков, через активные мотивации продажников. А у ETF из-за низких комиссий не предусмотрены вознаграждения для продавцов. И вся наша дистрибуция строится на образовательной работе — на том, что мы рассказываем людям о преимуществах индексного инвестирования и тех возможностях, которые дают индексные инструменты.
— Что представляет собой проект ROBO+ETF?
— Проект состоит из двух частей. Одна часть — это российская управляющая компания «ФинЭкс Плюс», которая является разработчиком и владельцем интеллектуальных прав в отношении робоэдвайзера и промоутером ETF в России. Вторая часть — ирландская инфраструктура для ETF-бизнеса: две фондовые структуры и английская управляющая компания фондов FinEx Investment Management LLP. Эта часть бизнеса офшорная, но в хорошем смысле этого слова. В Европе есть два центра выпуска ETF: Ирландия и Люксембург. Мы предпочли Ирландию, потому что у нее заключены соглашения об избежании двойного налогообложения с большим количеством юрисдикций, что важно для инвесторов в ETF. В этом случае у вас не возникает налоговых потерь при инвестировании в индексный фонд.
Приведу пример. На российские ПИФы не распространяется соглашение о двойном налогообложении между Россией и третьими странами. Например, между Россией и США. И если инвестор из России покупает паи российского фонда, инвестирующего в американские акции, то фактически фонд будет уплачивать максимальную ставку налога на дивиденды — 30 процентов.
— В любом случае, даже если там одна американская акция?
— Вне зависимости от количества акций. Вы будете выплачивать в полном объеме, притом что, вообще говоря, соглашение между Россией и США предполагает пониженные ставки в отношении дивидендов. Если вы российский инвестор и покупаете американскую акцию, то к вам применяется соглашение о двойном налогообложении. А к российским ПИФам — нет. Такая вот правовая коллизия. Возвращаясь к Ирландии, она является сейчас центром европейской фондовой индустрии. Заключая соглашения, они задумывались о всех формах коллективных инвестиций, которые могут быть реализованы в рамках ирландского законодательства. И подобная ситуация с налогообложением там маловероятна. Собственно, вся наша инфраструктура для фондов построена в Ирландии и Великобритании. В Ирландии находятся все основные сервиспровайдеры для наших фондов, а Bank of New York Mellon выступает кастодианом и администратором наших фондов.
— Как выглядит защита инвестора?
— Особенность ETF в том, что у управляющего ограничен мандат. Его обязанность — купить все компоненты индекса в точном соответствии. В Ирландии и вообще в Европе в рамках регулирования UCITS (серия директив ЕС, регулирующих фонды. — «Эксперт») все расчеты по всем сделкам проверяются в реальном времени администратором и кастодианом. То есть ситуации, которая может сложиться, например, в России с ПИФами, когда менеджер может купить совершенно не то, что прописано по декларации, технически не может произойти в Ирландии, потому что любая сделка проходит предварительный контроль кастодиана. Плюс над фондами и инфраструктурой надзирают три европейских регулятора — ЦБ Ирландии, Банк Англии в лице FCA (Управление по финансовому регулированию и надзору, Financial Conduct Authority) и ESMA, наднациональный европейский регулятор финансового рынка. Плюс у нас есть дополнительные обязательства, связанные с кросс-листингом в России уже перед российским Центральным банком в части раскрытия информации, адаптации документов фонда и обеспечения работы российских элементов инфраструктуры.
— Для нашего ЦБ вы эмитент?
— Естественно. В лице ирландской структуры мы выступаем эмитентом, к которому предъявляются дополнительные требования
— Сейчас ваши ETF торгуются где-то еще кроме Московской биржи?
— Все наши ETF для того, чтобы быть допущенными на Московскую биржу, первоначально листингованы в Ирландии, на Ирландской бирже Euronext Ireland. Часть наших ETF листингованы на LSE и на Euronext Amsterdam, например наш еврооблигационный фонд. Все наши ETF доступны для неограниченного круга европейских инвесторов просто по определению.
— Но ваши основные покупатели в России?
— Да, фокус нашего маркетинга и фокус образовательной работы сконцентрирован на России. Поэтому подавляющее большинство держателей ETF находятся в России. Но точных цифр назвать не могу, к сожалению, ETF провайдер, в отличие от обычной компании, выпустившей акции, не обладает информацией о конечных держателях.
Долгая история
— Расскажите, пожалуйста, подробнее о комиссии ETF: как получается, что она ниже, чем в обычных ПИФах?
— Комиссия у ETF называется total expense ratio (TER) — это полные расходы фонда. У ПИФов есть отдельные пункты — вознаграждение за управление, депозитарная комиссия, расходы на сделки и так далее. И вы как инвестор на самом деле не видите конечную сумму расхода. То есть вы видите комиссию за управление только постфактум. А, например, по самому нашему новому фонду на американские казначейские облигации комиссия 0,2 процента в год. Что это означает? От активов ежедневно наш администратор в обязательства фонда записывает одну триста шестьдесят пятую часть от 0,2 процента. К чему это приводит? Например, если стоимость фонда в начале года была 100, базовый актив не изменил цены, в конце тоже 100, то стоимость фонда снизится со 100 до 99,8. Но вы в каждый момент времени знаете, сколько стоит ETF, и видите комиссию.
— Если будет существенный прирост оборотов, ваша инфраструктура справится?
— Нам, как ETF-провайдеру, вообще обороты не важны, честно вам скажу. Для нас важен объем активов под управлением, потому что у нас простая бизнес-модель: доходы равны произведению совокупного вознаграждения в процентах (TER) на активы под управлением, и именно из этих средств мы выплачиваем вознаграждение всем элементам инфраструктуры. Заинтересованность в оборотах, естественно, есть у Московской биржи как у организатора торгов. Есть у брокеров. Но на самом деле в оборотах не заинтересованы ни мы, ни конечные инвесторы. Мы же все знаем: чем чаще торгует инвестор, тем хуже его инвестиционный результат. На эту тему огромное количество статистики.
— А как выглядит «экономика процесса» для вас как провайдера?
— ETF-бизнес — самый высокомаржинальный в управлении активами. Но только после того, как вы достигли точки безубыточности, так как бизнес связан со значительными фиксированными расходами. Мы ее пока не достигли. Зато высокие фиксированные расходы и эта особенность бизнес-модели одновременно дают нам защитное конкурентное преимущество. Потому что любому новому участнику, который хочет проделать то же самое упражнение, тоже придется столкнуться с довольно высокими фиксированными расходами и пережить трудные времена. Но после достижения точки безубыточности маржинальность ETF-бизнеса во всем мире составляет почти 65 процентов. У нас 90 процентов. И, собственно, с этим связано то, что во всем мире сделки M&A в отношении ETF-провайдеров проходят по мультипликаторам в десять раз выше, чем у традиционных управляющих активами. Условно, традиционные управляющие активами могут стоить 0,5–1 процент от актива под управлением. У ETF-провайдеров в среднем оценка составляет порядка 8–10 процентов от СЧА. Замечу, речь идет об очень высоких мультипликаторах на намного более конкурентном рынке, чем наш. Такие мультипликаторы возникают на рынках, где средняя комиссия по инструментам 0,3 процента. У нас средняя 0,76 процента. Мы растем очень быстро. Ежегодные темпы роста у нас более 80 процентов. Развитие рынка ETF в России в каком-то смысле повторяет развитие любых других рынков. Когда мы запускались в 2013 году, люди на рынке делали ставку, сколько месяцев мы здесь будем. (Смеется.)
— Шесть лет без прибыли — это серьезный срок.
— Для нас это долгосрочная история. Мы понимали, что на развитие рынка потребуются годы, что невозможно трансформировать рынок за одну минуту. Когда мы запускали фонды, большинство людей не знало термина ETF, причем не только среди инвесторов, но и среди рыночных профессионалов. Люди не понимали, как это работает. В голове у большинства людей была догма об эффективности активного управления. Эта концепция очень долго воспитывалась у российских инвесторов. И посмотрите, как свои показатели до сих пор презентуют те же доверительные управляющие ПИФов: для того, чтобы показать свои «успехи», они просто забывают рассказать инвесторам, что по акциям, входящим в индексы, регулярно выплачиваются дивиденды.
— Кажется, уже никто не обращает на них внимания после 2008 года.
— Они мало развиваются, несмотря на то что большие банки продолжают их продавать, особенно в том году был резкий всплеск активов под управлением на фоне существенных продаж, которые сделал Сбербанк. Это понятное дело, крупные игроки с большой розничной сетью всегда могут продать все, что угодно.
Упорядочить хаос
— Есть ли какие-то оценки, насколько вырастет спрос и оборот по вашим ETF?
— С точки зрения емкости рынка наша оценка такова: на горизонте пяти лет объем средств в России, вложенных в индексные инструменты, составит четыре–пять триллионов рублей.
— Мосбиржа ожидает три миллиона «физиков» к концу года.
— Да, я уверен, что будет три миллиона до конца года. А дальше мы увидим еще более динамичный рост. Вопрос лишь в том, что подавляющему большинству клиентов брокеридж не нужен, они никогда не будут активно торговать. И на самом деле им нужна не услуга «экзекьюшена» (доступа на биржу. — «Эксперт»). Этим клиентам нужно инвестиционное решение под их конкретную цель. Потому что один и тот же инструмент для разного типа клиентов, у которых цели и отношение к риску различны, даст неодинаковые результаты. Те же ОФЗ для значительной части клиентов не являются безрисковым инструментом. Если у вас долгосрочная цель и вы покупаете ОФЗ, они не защитят от инфляции. Значительная часть частных инвесторов совершают какие-то хаотичные покупки, хаотичные инвестиции, часто не соответствующие их целям.
И здесь на сцену выходит история с робоэдвайзингом. Собственно, так она стала развиваться в США. Вы знаете, что число брокерских счетов в США не увеличивается? Оно, наоборот, сокращается. Более того, если вы посмотрите на сделки 18 миллионов брокерских счетов, которые есть в США, значительная часть этих счетов, в понимании Московской биржи, неактивны. Этим людям нужно доверительное управление. Но традиционные способы доставки доверительного управления не могут решать задачи клиента, у которого есть десять миллионов рублей или миллион. Или, тем более, десять тысяч рублей. Для этого нужны совершенно другие инструменты. И, собственно, робоэдвайзинг решает эту проблему. Первые робоэдвайзеры появились в начале 2010-х годов. В том виде, в котором они сейчас развиваются, они трансформировались в портфельную индексную историю где-то к 2012 году. С 2012-го активы под управлением робоэдвайзеров уже приблизились к триллиону долларов.
— Ваш робоэдвайзинг — это сервис «Финансовый автопилот»?
— И не только он. По мере роста интереса инвесторов к нашим продуктам нам стало поступать все больше и больше вопросов относительно того, что же купить. Естественно, мы, как индекс-провайдер, считаем неправильным давать какие-либо рекомендации относительно тех или иных рынков. Тем более давать массовые рекомендации: покупайте Америку, или продавайте Китай, или делайте что-то еще. Мы все отдаем себе отчет, что не знаем будущего. При этом у инвесторов есть понятные цели, явный или неявный инвестиционный горизонт, какое-то отношение к риску. И на самом деле универсального совета для всех этих людей нет. Появление «Финансового автопилота» и причина, по которой мы стали двигаться в сторону робоэдвайзинга, — это запросы клиентов, которые хотели получить решение одной кнопкой, когда им будут продавать не то, что выгодно продавцу, а то, что будет соответствовать их цели. Мы изначально строили платформу, что называется, в2в2с. То есть таким образом, чтобы смогли оказывать услуги под собственным брендом и чтобы у нас была возможность работать в рамках партнерских историй, доставляя решения по управлению активами для конечных клиентов третьих финансовых институтов.
— То есть некое ПО.
— Не ПО, а весь процесс. Зачастую в головах у людей есть упрощенное восприятие робоэдвайзинга. Робоэдвайзинг чаще всего понимается как алгоритм, с помощью которого происходит составление портфеля.
Но, конечно, во всем мире 99,9 процента активов робоэдвайзеров инвестируют с помощью ETF, потому что это эффективно, просто и позволяет решать задачу инвестора. Мы не просто даем инвестсовет и оставляем клиента самому решать, что же ему на самом деле делать. Мы оказываем ему полноценную услугу доверительного управления с помощью полностью автоматизированного процесса, за который мы отвечаем как управляющие. Нам удалось это сделать в рамках российской инфраструктуры, российского регулирования. Выстроить полноценную IT-платформу, которая позволяет делать автоматическое управление активами для массовых клиентов. Эту платформу мы развиваем с различными партнерами, как из финансовой индустрии, так и из околофинансовой. Сейчас у нас запущено три проекта. Пилотный проект со Сбербанком «Простые инвестиции». Проект с «Яндекс. Деньгами» Yammi. И проект с Росбанком SmartInvest. Сейчас в нашем пайплайне достаточно большое количество партнеров, для которых мы разрабатываем платформу.
— Как это работает?
— Инвестор заходит на портал, определяется с целью, отвечает на вопросы, которые нам позволяют выявить его отношение к риску. После этого он дистанционно открывает счет доверительного управления. И дальше в отношении его счета мы производим автоматическое доверительное управление. То есть роль клиента заканчивается в тот момент, когда он перевел деньги. Дальше он может пополнять инвестиционный портфель, в любой момент времени выводить деньги. Никаких штрафных санкций в отношении такого клиента мы не предусматриваем, потому что мы для него торгуем ликвидные портфели ETF, он может получить ликвидность в любой момент времени, когда бы ему ни захотелось.
В сервисе единая комиссия, которая покрывает все расходы. Опять же ничего непредсказуемого для инвестора нет. Эта комиссия выражена в процентах от активов, но может быть и так называемая подписная модель, которая у нас реализована для сервиса Yammi, где инвестор может начать инвестировать с небольшой суммы, но уплачивает фиксированную комиссию — сто рублей в месяц. Это очень похоже на популярные музыкальные стриминговые сервисы, когда вы платите небольшую фиксированную комиссию и уже дальше сами решаете, насколько активно вы бы хотели пользоваться сервисом. Yammi, вообще говоря, похож на сервис микроинвестирования, такой как ведущие американские Acorns и Stash — они тоже позволяют клиенту начать инвестировать с пяти долларов и берут с него ежемесячную комиссию в размере одного доллара.
— Это более маржинальная история, чем ETF?
— Они сопоставимы.
— Для нас как физлиц цифровые решения становятся черным ящиком. Мы не можем проверить их эффективность, только довериться?
— Это не черный ящик. Мы формулы расчета оптимального портфеля не публикуем на сайте, но полностью раскрываем, как мы рассчитываем все входящие параметры, какие модели и статистические данные используем, на каких горизонтах. То есть даем любому пытливому инвестору, обладающему базовыми знаниями в области портфельной теории, возможность повторить это упражнение и сделать это самому.
Фото Олег Сердечников
Хочешь стать одним из более 100 000 пользователей, кто регулярно использует kiozk для получения новых знаний?
Не упусти главного с нашим telegram-каналом: https://kiozk.ru/s/voyrl